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    讓韭菜們顫抖的關稅,真的加大了投資風險嗎?

    2018-09-18  yangtz008

    剛過去的周末,今年最強颶風“山竹”橫掃了廣東地區。才在被窩里瑟瑟發抖了一天,周一返工,對我等股市里的韭菜來說,另一場風暴又襲來。


    周末就有傳聞,今天美國正式宣布了,具體細節看下圖。



    韭菜們,顫抖不?



    1

    一地雞毛



    韭菜們絕對是有理由顫抖的。


    中國與美國正式開打是從今年3月22日開始的,中間經歷了跌宕起伏的嘴炮階段,7月6日進入實戰,這輪稅下來,是實戰階段的火力升級。


    今年股市的情況,2月初不知道美國誰的手抖,接連幾個4個點以上的跌幅,帶領全球剁了一大波。2月底全球股市開始反彈,從3月份開始,進入了美國與全球為敵的貿易混戰期,股市比較動蕩。5月份開始,美股開始向上,標普與納指創出新的歷史高位。


    但自開打以來,反觀港股與A股,幾乎可以用一地雞毛來形容了。從今年1月高位開始,到今天,A股跌幅在20%以上,恒指一度跌超20%,走勢與美股分化非常明顯,全部進入技術性熊市。



    當然,對創業板、中小板來說,過去幾年都是個大熊市,目前股指創下了四年新低,上證綜指也逼進2016年熔斷的低點2638.3。


    所以如果2000億后面還跟著2670億美元,上半年血流成河的場景歷歷在目,能不顫抖嗎?


    上半年的故事也告訴我們,壞消息一旦出現,就不會只露個鬼臉就消失的。那些看到沖突一有緩和就沖進去的人,墳頭草有三丈高了吧。


    不過在被窩里瑟瑟發抖之際,我們還是來具體一下,今年上半年到底是啥在跌。股市漲跌,數學語言,就是盈利與估值的變動問題。


    盈利上面,其實從中報來看,業績大多是不錯的,這也與今年上半年的經濟增長,還有發電量指標相吻合。


    比如董小姐的格力電器,上半年營收同比增長31%,凈利潤同比增長36%,經營現金凈流入也是大幅增加的,去年上半年是36.37億,今年上半年是89.39億。


    但這并不妨礙今年格力電器也跌去了17%,如果從今年最高位算,跌去了近40%,這是相當恐怖的。


    盈利目前沒明顯惡化,跌就是估值的問題了。以滬深300為例,從15倍多的估值跌到目前只有10.8倍,跌去了近三分之一。



    恒指也不例外,從14倍多跌到10倍左右。



    剁下來的這個估值是個什么水平呢?我們看美國。


    美國最有代表性的指數是標普500,標普500過去一百多年里的平均估值大概是16倍左右,最低有過5倍,目前是25.03倍,比滬深300與恒指的估值高出了一倍還多。



    考慮中國與美國的經濟成長性,中國要比美國快,也因而公司成長的速度要更快,這樣的估值折價是有些匪夷所思的。


    但既然存在了,就表明市場在擔憂一些東西,所以形成了估值折價。這個擔憂,主要就是中國宏觀經濟面臨的不確定性。



    2

    不確定性增加



    上半年中國的經濟增長是過得去的,發電量、鐵路貨運量都還可以。


    然而細分來看,國有企業與私營企業的分化是相當明顯的。


    營收上面,政府公布的增速與拿去年今年的實際數據比是有差異的,比如私營企業,統計局公布的是營收增長了9.5%,而如果拿去年的數據來計算是下滑了23.04%,主要原因是統計口徑有改變。不過,不管采用哪個數據,都可以看出私營不如國企。



    利潤也是。



    也就是在不錯的經濟整體增長下面,分化是很嚴重的。


    這與這兩年來的信貸環境是相關的,在美國加息與國內金融去杠桿的雙重壓力下,市場貸款利率不斷走開。我們看基準貸款利率上浮的貸款占比,上升得很明顯。利率上升帶來的負擔,又主要落在融資難的民營企業上。這點很好理解,當信貸收緊的時候,銀行一定是把信貸優先分配給大客戶。



    與美國主動加息不同的是,中國的利率上行一定程度是被動的結果,相當一部分企業并沒有做好準備,沒有及時的卸下杠桿。大股東股權質押不斷觸及平倉線,是沒有做好準備的一個證明。


    6月份開始整頓的P2P,一連串爆掉,也為宏觀經濟增加了不確定性。短短三個月,P2P貸款余額規模從1.3萬多億到9000億,急劇減少了4000億。



    P2P貸款余額大幅下降背后有兩個影響,一方面是爆雷的,導致投資人的財富縮水,一方面是P2P貸款的萎縮影響了部分人的信貸。這兩點都會對消費有影響。


    我們看汽車消費,汽車消費對一個家庭來說,是屬于支出比較大的可選消費。如果消費者的狀況變差以及對未來預期悲觀,這塊的消費首當其沖。可以看到,汽車零售額已經連續四個月同比負增長。



    還有塊相當大的不確定性就是今天這個問題了,500億還可以稱小打小鬧,但2000億就是比較重磅的了,這個稅下來后,中國幾乎一半的出口到美國的商品都加稅了,未來宏觀經濟的不確定性進一步增加了。


    市場討厭不確定性,也因而對不確定性會有折價。



    3

    但風險增加了嗎?



    不過,有個非常有意思的情況。


    如果你現在問一個觀望的人,問他為什么不加倉A股或者港股,他可能會回答,中國經濟面臨很大的不確定性,此時投資有比較大的風險。


    這里,不確定性推導出了風險,但事實果然如此嗎?


    舉個例子,1987年股災的時候,道瓊斯指數一天下跌了22%。為什么會下跌這么多呢?一個重要的原因是1980年開始在基金公司流行的“投資組合保險”策略。這個策略的核心是,要求基金公司賣掉正在下跌的股票,從而降低這些股票的風險敞口。這個策略在華爾街非常普遍,所以導致了當時的扎堆賣掉股票。



    我們知道后面的故事,它是一輪大牛市。很顯然,當道指突然大跌22%的時候,這對投資者來說這一時刻充滿了不確定性。此時投資者往往會說充滿不確定性,風險很大。



    再舉個例子,英國脫歐的時候,匯豐一度跌逾12%。英國脫歐,無疑給歐洲與英國經濟帶來了非常大的不確定性,分分鐘世界要毀滅了,投資者也往往會認為這個時刻風險很大。事實上,從后面的結果來看,匯豐就是從那天開始漲的,恒指也是。



    這兩個例子中,不確定性都是非常大的,但卻都是非常好的投資時機。


    為什么會這樣呢?我們先來區分一下風險與不確定性。


    我們知道保險公司做的是買賣風險的生意。它無法知道一個人未來會不會被雷劈死,但是它可以通過大量的數據估算出人被雷劈死的概率。由于概率分布可知,保險公司可以選擇一個對自己有利的保費,或者我們也可以說選擇一個對自己有利的賠率。


    這里我們可以看到風險是不知道結果,但是知道結果的概率分布。


    而不確定性就是不知道,我們不知道結果,也不知道結果的概率分布。比如現在,我相信現在沒有人可以知道這個稅究竟會對中國和美國產生什么樣的結果。


    我們知道市場討厭不確定性,就像投資者給美股25倍的估值,而給A股只有10倍多的估值一樣。


    但是,往往存在一種情況,即當不確定性非常大的時候,由于很多壞事都被預期了,此時的風險反而很低了,實際上在很多概率下已經不會虧錢了。上面的1987年股災和脫歐時的匯豐都是一個例子。


    當以不確定性大就認為風險大,實際上是混淆了風險與不確定性。


    那么,現在我們可以認為,盡管2000億美元的稅砸過增加了未來經濟的不確定性,但投資港股或者A股的風險已經比較低了嗎?


    回到估值上面,整體顯示,A股與港股相比美股,估值上有非常大的折價。美股與A股、港股相比,擁有更完善的公司治理,尤其與港股相比還擁有更好的流動性,這點上面美股享受估值溢價是應該的,但該不該享受這么大,這應該是每個人的個人認知問題了。


    順便說句,今天商務部與以往不同,是A股盤后發了聲明,素以小三市場著稱的港股今天居然頂住了。



    當然,整體是整體,平均數對具體投資其實沒有太多參考意義,所以你應該關注你原來就非常想買入的公司,不確定性會導致市場給出很大的折價,隨著市場的大跌,你應該關注的不是不確定性,而是賠率,像保險公司一樣挑出有利的賠率,這種概率下投資者不大會虧損錢了。



    4

    結語



    中國宏觀經濟確實面臨許多不確定性,今天的這個2000億進一步增加了宏觀的不確定性。


    但不確定性并不等同于風險,而且往往存在這樣一種情況,由于不確定性非常大,市場給了足夠的折價,此時風險反而比較低了。你應該關注的不是不確定性,而是賠率。


    中國市場的目前這個折價夠不夠,是個人認知問題,我們永遠只能看到左邊發生什么,看不到右邊會發生什么。


    這里還有個BUG就是,所有的人都希望自己能買在一個非常低的位置,問題是這樣的位置出現時從來不會告訴你,而此時往往是市場血流成河。除非你的運氣好到爆,否則這個時間點上,你的血也在流,你也在虧損。


    對眼前虧損的耿耿于懷會浪費大部分人的時間。




    作者專欄

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